1、2022年黃金市場(chǎng)行情回顧
2022年黃金市場(chǎng)跌宕起伏，地緣政治沖突升級(jí)，全球面臨自“石油危機(jī)”以來(lái)的再次全面性高通脹壓力。雖然各大央行貨幣政策逐漸提速，但是在高通脹以及經(jīng)濟(jì)衰退的雙重風(fēng)險(xiǎn)加持下，黃金與傳統(tǒng)定價(jià)體系有所脫鉤，展現(xiàn)出非凡的抗跌韌性，并在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策邊際轉(zhuǎn)弱的風(fēng)口下“一騎絕塵”，在今年四季度顯著上行。綜觀(guān)2022年黃金市場(chǎng)行情，分季度來(lái)看有以下幾點(diǎn)：
一季度黃金運(yùn)行的主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自地緣沖突引發(fā)的避險(xiǎn)情緒升溫。其間俄烏沖突爆發(fā)，歐美制裁持續(xù)加碼，歐洲能源危機(jī)顯現(xiàn)，俄羅斯也開(kāi)啟金融反制措施，全球金融風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。美國(guó)通脹整體維持高位水平，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策開(kāi)啟新一輪加息周期并同步確認(rèn)縮表計(jì)劃，但是在避險(xiǎn)需求和高通脹預(yù)期的背景下，貴金屬溢價(jià)大幅上漲，黃金一度上漲至2020年的歷史高點(diǎn)附近，倫敦現(xiàn)貨金價(jià)最高漲至2039.05美元/盎司。3月初，隨著美國(guó)CPI再創(chuàng)40年新高，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)將在3月的議息會(huì)議上開(kāi)啟加息的預(yù)期增強(qiáng)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策的落地，黃金價(jià)格也提前計(jì)價(jià)后期的加息利空因素并扭頭向下開(kāi)啟了回調(diào)走勢(shì)。之后，隨著通脹數(shù)據(jù)的全面惡化，美聯(lián)儲(chǔ)“鷹”派加息和縮表的力度均超市場(chǎng)預(yù)期，美元指數(shù)和美債收益率持續(xù)上漲，推動(dòng)黃金價(jià)格重新開(kāi)啟回調(diào)走勢(shì)。
進(jìn)入二季度后，黃金價(jià)格走勢(shì)開(kāi)始轉(zhuǎn)弱。通脹預(yù)期的波動(dòng)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化，并引導(dǎo)金價(jià)趨勢(shì)性下跌。在高通脹的壓力下，美聯(lián)儲(chǔ)6月利率決議宣布加息75個(gè)基點(diǎn)，加息幅度為1994年以來(lái)最大，也是近27年來(lái)首度一次加息75個(gè)基點(diǎn)。隨著3月中旬地緣沖擊導(dǎo)致能源和糧食價(jià)格不斷上漲，美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣的預(yù)期也在不斷加強(qiáng)，金融市場(chǎng)再度出現(xiàn)大幅下跌。特別是大宗商品市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)憂(yōu)美國(guó)長(zhǎng)期滯漲風(fēng)險(xiǎn)增加，高通脹已經(jīng)逐漸開(kāi)始侵蝕居民端的收入以及消費(fèi)能力，并且傳導(dǎo)至長(zhǎng)期消費(fèi)以及投資前景。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)景氣指數(shù)繼續(xù)下滑。此外，海外市場(chǎng)亦同步出現(xiàn)惡性通脹現(xiàn)象，使得全球央行都同步采取貨幣緊縮政策。流動(dòng)性緊縮預(yù)期造成市場(chǎng)估值全面下調(diào)，美國(guó)6月CPI數(shù)據(jù)錄得9.1%，再創(chuàng)40年新高。整體來(lái)看，高通脹下美聯(lián)儲(chǔ)加速收緊貨幣政策，加息節(jié)奏不斷升級(jí)，使得金價(jià)高位回落。
三季度開(kāi)始后，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加速收緊貨幣政策，經(jīng)過(guò)6月和7月各75個(gè)基點(diǎn)的加息，美元指數(shù)和美債收益率持續(xù)上漲，也使得金價(jià)承壓。美聯(lián)儲(chǔ)9月議息決議和通脹數(shù)據(jù)公布之后，加息預(yù)期抬升，帶動(dòng)美債利率快速上行，同時(shí)加深了利率曲線(xiàn)的倒掛程度。同時(shí)，俄烏地緣沖突再度升溫，歐元區(qū)能源危機(jī)正逐漸轉(zhuǎn)向金融危機(jī)，并且這段時(shí)間內(nèi)非美央行表現(xiàn)出一種偏疲軟的政策導(dǎo)向，也使得非美貨幣繼續(xù)貶值。隨著通脹持續(xù)走高，并不斷超出市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮預(yù)期也不斷升溫，使得美元指數(shù)和實(shí)際利率均快速上行。其間美元指數(shù)最高上漲至114點(diǎn)以上，連創(chuàng)20年以來(lái)新高。在強(qiáng)美元以及高利率的雙重作用下，黃金價(jià)格重心繼續(xù)回落。
但是在進(jìn)入四季度后，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整預(yù)期開(kāi)始主導(dǎo)黃金行情。季度初期，美聯(lián)儲(chǔ)加速加息預(yù)期依然較強(qiáng)，倫敦黃金呈現(xiàn)先強(qiáng)后弱格局，繼續(xù)維持弱勢(shì)行情。但隨著美國(guó)10月非農(nóng)數(shù)據(jù)釋放就業(yè)市場(chǎng)走弱信號(hào)，以及美國(guó)10月CPI降幅超過(guò)預(yù)期，通脹見(jiàn)頂回落趨勢(shì)已經(jīng)非常明確，美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩預(yù)期大幅升溫，疊加美國(guó)中期選舉不確定性增強(qiáng)，美元指數(shù)和美債收益率持續(xù)下降。緊接著在12月加息周前夕，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾再度向市場(chǎng)透露貨幣政策即將放緩的預(yù)期，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅好轉(zhuǎn)，推升通脹預(yù)期抬升，在美元以及美債利率大幅走弱的背景下，黃金價(jià)格顯著反彈。
整體來(lái)看，全球名義通脹的走勢(shì)和美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向的節(jié)奏成為今年主導(dǎo)黃金走勢(shì)的核心因素，而美元指數(shù)和美債實(shí)際收益率則直接影響黃金價(jià)格的運(yùn)行趨勢(shì)。
2、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策演變及影響
從美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策框架來(lái)看，制定貨幣政策的核心主要看兩個(gè)因素：一方面是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，即就業(yè)數(shù)據(jù)；另一方面是通脹，即CPI和核心通脹數(shù)據(jù)。通過(guò)這兩個(gè)數(shù)據(jù)的觀(guān)察，并基于泰勒規(guī)則的推演，美聯(lián)儲(chǔ)可以制定出一個(gè)相對(duì)公允的目標(biāo)利率，然后結(jié)合美國(guó)市場(chǎng)的其他金融指標(biāo)，最終制定出聯(lián)邦目標(biāo)利率。
第一個(gè)指標(biāo)是就業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)。目前就業(yè)方面核心觀(guān)察的兩點(diǎn)是非農(nóng)數(shù)據(jù)和失業(yè)率，從最新10月公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)來(lái)看，整個(gè)就業(yè)市場(chǎng)依然保持著比較好的恢復(fù)態(tài)勢(shì)，而且從結(jié)構(gòu)上看，服務(wù)業(yè)的恢復(fù)速度已經(jīng)用3個(gè)多月時(shí)間補(bǔ)上了制造業(yè)的缺口。但同時(shí)從非農(nóng)存量增速來(lái)看，邊際上出現(xiàn)了一定的放緩跡象，這其實(shí)暗示了一點(diǎn)，即美國(guó)的就業(yè)市場(chǎng)是在復(fù)蘇的，但整個(gè)復(fù)蘇節(jié)奏可能在放緩。
除了就業(yè)市場(chǎng)，第二個(gè)需要關(guān)注的核心因素是通脹。從通脹的組成部分來(lái)看，最大占比是住宅，其次是食品，最后是交通運(yùn)輸。10月美國(guó)的通脹同比是7.7%，核心CPI是6.3%，這是今年首次出現(xiàn)公布的實(shí)際數(shù)據(jù)低于市場(chǎng)預(yù)期。通脹的回落，一方面與去年同期基數(shù)相對(duì)較高有關(guān)；另一方面也與全球產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)恢復(fù)以及美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息有關(guān)。不過(guò)，從絕對(duì)水平來(lái)看，當(dāng)前通脹水平仍居于近40年來(lái)高位，通脹壓力仍大。從通脹的各個(gè)一級(jí)分項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，比如說(shuō)食品類(lèi)分項(xiàng)，近期全球食品價(jià)格指數(shù)依然呈現(xiàn)明顯回落的趨勢(shì)并且領(lǐng)先美國(guó)食品通脹約6個(gè)月，所以長(zhǎng)期來(lái)看美國(guó)的食品類(lèi)通脹還是呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。能源類(lèi)分項(xiàng)跟美國(guó)汽油數(shù)據(jù)呈現(xiàn)高度的同步性，從長(zhǎng)期來(lái)看，原油價(jià)格以及汽油價(jià)格還是從高點(diǎn)回落的趨勢(shì)。
第三個(gè)指標(biāo)是住宅，也就是房地產(chǎn)行業(yè)。雖然近期美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣周期已經(jīng)明顯見(jiàn)頂回落，但如果我們把美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)跟CPI中的租金分項(xiàng)做對(duì)比，可以看到美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)大概領(lǐng)先美國(guó)租金CPI分項(xiàng)15個(gè)月，所以未來(lái)租金依然會(huì)維持在一個(gè)比較高的水平。
第四個(gè)指標(biāo)就是二手車(chē)分項(xiàng)，這個(gè)指標(biāo)在近幾個(gè)月明顯回落。因?yàn)榍捌诿绹?guó)汽車(chē)市場(chǎng)缺芯片，這導(dǎo)致整個(gè)的新車(chē)和二手車(chē)價(jià)格都出現(xiàn)了暴漲。但最近芯片問(wèn)題有所緩解，同時(shí)耐用品消費(fèi)有所走弱，所以美國(guó)二手車(chē)對(duì)于CPI的正向效果作用在減弱。
所以從美聯(lián)儲(chǔ)整體的貨幣政策框架來(lái)看，目前通脹趨勢(shì)性回落支撐其貨幣政策邊際放緩的預(yù)期，但是由于整體就業(yè)市場(chǎng)依然維持較強(qiáng)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)依然有進(jìn)一步加息的基礎(chǔ)，對(duì)于黃金價(jià)格而言，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)金價(jià)的影響主要體現(xiàn)在利率曲線(xiàn)變化對(duì)金價(jià)估值的作用。
關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的定義，最權(quán)威的說(shuō)法是由美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局（NBER）提出的，其判斷原則是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)出現(xiàn)持續(xù)幾個(gè)月的明顯的、全面大幅放緩；并且NBER宣布的衰退時(shí)間均值為15個(gè)月。而目前分析衰退定義的比較普遍的方法是由利葉斯·希斯金提出的經(jīng)驗(yàn)衰退法則，其指出“當(dāng)GDP連續(xù)兩個(gè)季度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)便已進(jìn)入衰退”。
比較美國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與歷史上四次經(jīng)典衰退表現(xiàn)，可以看出，美國(guó)當(dāng)前GDP同比增速?gòu)?021年持續(xù)走低，符合衰退定義，且2022年9月最新數(shù)據(jù)顯示為1.86%；四次衰退中失業(yè)率的峰值分別達(dá)到14.7%、9.5%、5.5%和7.8%，而當(dāng)前美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)失業(yè)率保持在3.7%的低水平，明顯低于衰退期的均值；美國(guó)當(dāng)前保持比較高的通脹率，最新10月CPI同比數(shù)據(jù)稍有回落至7.7%，四次衰退中通脹率峰值分別為2.3%、5.6%、3.6%和14.8%，符合衰退趨勢(shì)；美國(guó)PMI景氣指數(shù)仍處于高位，美國(guó)11月制造業(yè)PMI為49，10月非制造業(yè)54.4；四次衰退中PMI最低值分別為41.5、33.1、40.8和29.4。
總結(jié)來(lái)看，美國(guó)當(dāng)前就業(yè)市場(chǎng)仍然保持強(qiáng)勁的趨勢(shì)，PMI雖然已經(jīng)回落至萎縮區(qū)間，但絕對(duì)值依然顯著高于衰退期均值，通脹率較高并且逐漸擴(kuò)散至對(duì)消費(fèi)以及投資的負(fù)面影響中。僅僅從GDP指標(biāo)、CPI、PMI和失業(yè)率并不能判斷出美國(guó)當(dāng)前是否進(jìn)入衰退期，高基數(shù)但顯著回落的通脹、逐漸下滑的景氣度、依舊保持強(qiáng)勁的就業(yè)市場(chǎng)，均使得美國(guó)是否進(jìn)入衰退階段的問(wèn)題變得復(fù)雜化。美聯(lián)儲(chǔ)欲通過(guò)軟化勞動(dòng)力市場(chǎng)，并且有效對(duì)抗通脹來(lái)達(dá)到經(jīng)濟(jì)軟著陸的目的，仍需要時(shí)間觀(guān)望。
3、2023年黃金價(jià)格走勢(shì)展望
對(duì)于未來(lái)黃金價(jià)格走勢(shì)來(lái)說(shuō)，依然取決于經(jīng)濟(jì)基本面與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策預(yù)期的雙重演繹結(jié)果。從2023年美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，通脹將在2022年高基數(shù)的背景下回落，而經(jīng)濟(jì)增速也會(huì)在2023年一季度陷入顯著下行趨勢(shì)中，由此通脹預(yù)期以及美債利率同步下行，但美債利率回落幅度會(huì)更大。因此黃金在未來(lái)一個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，而之后在一季度末，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)宣布此輪加息周期的結(jié)束，市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)也會(huì)完全聚焦在經(jīng)濟(jì)基本面。預(yù)計(jì)在進(jìn)入二季度后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或出現(xiàn)底部的邊際改善，此時(shí)通脹依然維持回落趨勢(shì)，但是利率則觸底回升，這個(gè)階段實(shí)際利率反彈對(duì)黃金估值產(chǎn)生一定的壓力。
進(jìn)入2023年下半年后，隨著美國(guó)通脹逐步回落至正常區(qū)間，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然陷在衰退預(yù)期泥淖中，市場(chǎng)又會(huì)開(kāi)始交易美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期，此時(shí)美元指數(shù)將開(kāi)啟新一輪下行周期，黃金則會(huì)再度上揚(yáng)。因此總體來(lái)看，未來(lái)一年內(nèi)，黃金將呈現(xiàn)出“N”形走勢(shì)。
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